La valorisation d’une entreprise par la méthode des flux de trésorerie actualisés, ou DCF (Discounted Cash Flow), cherche à répondre à une question simple : combien valent aujourd’hui les liquidités que la société devrait générer dans les prochaines années ? Pour obtenir cette valeur, les flux de trésorerie futurs sont ramenés à leur équivalent actuel grâce à un taux d’actualisation. Dans un DCF fondé sur les flux disponibles pour l’ensemble des financeurs, ce taux correspond généralement au WACC (Weighted Average Cost of Capital), appelé CMPC (Coût Moyen Pondéré du Capital) en français.
Le lien entre les deux est donc direct. À flux de trésorerie identiques, une hausse du WACC réduit la valeur actuelle calculée. Une baisse du WACC produit l’effet inverse. La raison est mathématique : plus le taux utilisé pour actualiser un flux futur est élevé, plus sa valeur aujourd’hui diminue.
Prenons une société qui devrait générer 1 million d’euros dans cinq ans. Avec un taux d’actualisation de 8 %, ce flux vaut aujourd’hui environ 680 583 €. Avec un taux de 10 %, sa valeur tombe à environ 620 921 €. Le flux prévu reste pourtant de 1 million d’euros dans les deux hypothèses. Seul le taux d’actualisation change. Une différence de deux points de pourcentage entraîne ici une baisse de près de 59 700 €, soit environ 8,8 %.
| WACC utilisé | Flux prévu dans 5 ans | Valeur actuelle |
| 6 % | 1 000 000 € | 747 258 € |
| 8 % | 1 000 000 € | 680 583 € |
| 10 % | 1 000 000 € | 620 921 € |
| 12 % | 1 000 000 € | 567 427 € |
Cette sensibilité devient encore plus forte lorsqu’une part importante de la valeur d’une entreprise provient de flux attendus très loin dans le temps ou de la valeur terminale. C’est pourquoi le WACC doit être analysé avec autant d’attention que les prévisions de chiffre d’affaires, de marge et de trésorerie.
Pourquoi le WACC intervient directement dans la valorisation d’une entreprise ?
Le rôle du taux d’actualisation dans une méthode DCF
Une valorisation DCF consiste à additionner la valeur actuelle des flux de trésorerie futurs prévus sur une période donnée, puis à ajouter la valeur actuelle des flux générés après cette période.
La formule générale peut être présentée ainsi :
Valeur d’entreprise = Somme des flux de trésorerie actualisés + Valeur terminale actualisée
Pour chaque année, le flux est actualisé selon la formule suivante :
Valeur actuelle = Flux de trésorerie futur / (1 + WACC)^n
La lettre n désigne le nombre d’années séparant la date de valorisation du flux concerné.
Supposons qu’une société prévoie les flux suivants :
| Année | Flux de trésorerie disponible |
| 1 | 500 000 € |
| 2 | 600 000 € |
| 3 | 700 000 € |
| 4 | 800 000 € |
| 5 | 900 000 € |
Avec un WACC de 8 %, chacun de ces montants est ramené à sa valeur actuelle. Le résultat obtenu ne correspond donc pas à la simple addition de 3,5 millions d’euros. Les flux de trésorerie reçus dans quatre ou cinq ans valent moins aujourd’hui que ceux encaissés dans douze mois.
Le taux d’actualisation traduit donc deux réalités financières : le temps qui sépare la date d’évaluation de la réception des flux et le rendement attendu compte tenu du risque associé à ces flux.
Dans un DCF basé sur les flux disponibles pour l’ensemble des apporteurs de capitaux, le WACC sert précisément à effectuer cette conversion.
Pourquoi les flux de trésorerie futurs n’ont pas la même valeur aujourd’hui?
Un euro disponible immédiatement peut être placé, investi ou utilisé pour financer une dépense. Un euro qui sera encaissé dans cinq ans ne présente pas la même valeur économique.
À cela s’ajoute l’incertitude. Une entreprise peut prévoir 1 million d’euros de flux de trésorerie dans cinq ans, mais rien ne garantit que cette prévision se réalisera exactement. Le niveau de risque associé à cette prévision doit donc être pris en compte dans le taux d’actualisation.
Le WACC traduit cette exigence de rendement. Si les investisseurs considèrent que le risque augmente, le coût des capitaux propres peut progresser. Si les banques demandent des taux plus élevés pour financer la société, le coût de la dette peut également monter. Le WACC peut alors augmenter, avec une conséquence mécanique sur la valorisation DCF.
La relation entre hausse du WACC et baisse de la valeur d’entreprise
La relation peut être résumée très simplement :
WACC ↑ → taux d’actualisation ↑ → valeur actuelle des flux ↓ → valeur d’entreprise ↓
À l’inverse :
WACC ↓ → taux d’actualisation ↓ → valeur actuelle des flux ↑ → valeur d’entreprise ↑
Cette relation ne signifie pas qu’une hausse du WACC entraîne systématiquement une baisse de la valeur économique réelle d’une entreprise. Dans la réalité, un WACC plus élevé peut être la conséquence d’un risque plus important. Si ce risque modifie aussi les prévisions de trésorerie, le résultat final dépendra à la fois du taux d’actualisation et des flux retenus.
Le DCF doit donc être lu comme une estimation conditionnée par un ensemble d’hypothèses financières.
A lire aussi: Blast Club : comment investir dans une startup avec Anthony Bourbon ?
Comment le WACC est-il utilisé dans une valorisation DCF ?
Actualiser les flux de trésorerie disponibles avec le coût du capital
La première étape consiste à établir des prévisions de FCFF (Free Cash Flow to Firm), c’est-à-dire les flux de trésorerie disponibles pour l’ensemble des financeurs de l’entreprise.
Ces flux peuvent être estimés sur une période de cinq à dix ans selon la visibilité dont dispose l’analyste.
Pour chaque année, le flux est actualisé avec le WACC.
Prenons un exemple simplifié avec un flux annuel de 1 million d’euros :
| Année | Flux futur | WACC de 8 % | Valeur actuelle approximative |
| 1 | 1 000 000 € | 8 % | 925 926 € |
| 2 | 1 000 000 € | 8 % | 857 339 € |
| 3 | 1 000 000 € | 8 % | 793 832 € |
| 4 | 1 000 000 € | 8 % | 735 030 € |
| 5 | 1 000 000 € | 8 % | 680 583 € |
Le tableau illustre un phénomène simple : plus le flux est éloigné dans le temps, plus sa valeur actuelle diminue.
La formule de la valeur actuelle d’un flux futur
La formule est la suivante :
VA = FCF / (1 + WACC)^n
Avec :
VA = valeur actuelle du flux
FCF = flux de trésorerie futur
WACC = coût moyen pondéré du capital
n = nombre d’années
Pour un flux de 1 million d’euros prévu dans trois ans avec un WACC de 8 % :
VA = 1 000 000 / (1 + 0,08)^3
VA ≈ 793 832 €
La différence entre 1 million d’euros et 793 832 € correspond à l’effet de l’actualisation.
Où intervient le WACC dans le calcul de la valeur d’entreprise ?
Le WACC intervient à deux niveaux dans une valorisation DCF :
- L’actualisation des flux de trésorerie prévisionnels
- L’actualisation de la valeur terminale
Ce deuxième point mérite une attention particulière. Dans de nombreuses valorisations, la valeur terminale représente une part très importante de la valeur totale obtenue.
Un WACC mal estimé peut donc modifier à la fois la valeur actuelle des flux des premières années et celle de la valeur terminale.
A voir également: Powens : guide complet, prix, fonctionnalités et avis
Pourquoi une variation du WACC peut-elle changer fortement une valorisation ?
L’effet du taux d’actualisation sur les flux de trésorerie à long terme
L’impact du WACC augmente avec l’horizon temporel.
Un flux de 1 million d’euros prévu dans un an est relativement peu sensible à une variation du taux d’actualisation. Le même flux prévu dans quinze ans le sera beaucoup plus.
| WACC | Valeur actuelle de 1 M€ dans 5 ans | Valeur actuelle de 1 M€ dans 10 ans |
| 6 % | 747 258 € | 558 395 € |
| 8 % | 680 583 € | 463 193 € |
| 10 % | 620 921 € | 385 543 € |
| 12 % | 567 427 € | 322 003 € |
Sur dix ans, le passage d’un WACC de 6 % à 12 % fait passer la valeur actuelle du million d’euros de 558 395 € à 322 003 €.
L’écart atteint donc plus de 236 000 €.
Cette sensibilité explique pourquoi les entreprises dont les bénéfices et les flux sont attendus très loin dans le futur peuvent présenter des valorisations très différentes selon le taux retenu.
Pourquoi les entreprises à forte croissance sont particulièrement sensibles au WACC ?
Une entreprise en forte croissance peut générer des flux de trésorerie modestes au cours des premières années, puis beaucoup plus élevés à moyen ou long terme.
Dans ce cas, une grande partie de la valeur calculée provient de flux éloignés de la date de valorisation. Le WACC exerce alors une influence importante sur le résultat final.
Prenons deux entreprises qui génèrent chacune 10 millions d’euros de flux de trésorerie actualisés sur les cinq premières années. La première réalise ensuite des flux relativement stables. La seconde prévoit une forte accélération de ses flux à partir de la sixième année.
La seconde sera généralement plus sensible à une hausse du WACC, car une part importante de sa valorisation dépend de flux futurs éloignés et de la valeur terminale.
L’influence du WACC sur la valeur terminale
La valeur terminale peut être calculée avec la méthode de croissance perpétuelle :
Valeur terminale = FCF année suivante / (WACC − g)
Avec :
FCF = flux de trésorerie disponible
WACC = taux d’actualisation
g = taux de croissance perpétuelle
Imaginons un flux de trésorerie de 10 millions d’euros prévu l’année suivante, un WACC de 8 % et une croissance perpétuelle de 2 %.
Valeur terminale = 10 000 000 / (0,08 − 0,02)
Valeur terminale = 166 666 667 €
Si le WACC passe à 9 %, avec les mêmes autres hypothèses :
Valeur terminale = 10 000 000 / (0,09 − 0,02)
Valeur terminale ≈ 142 857 143 €
Une hausse d’un seul point du WACC fait donc baisser la valeur terminale théorique de près de 23,8 millions d’euros, avant même l’actualisation de cette valeur à la date d’aujourd’hui.
⚠️ Attention : cet exemple montre aussi pourquoi il faut éviter de choisir un WACC et un taux de croissance à long terme sans justification. Lorsque ces deux taux se rapprochent, la valeur terminale devient extrêmement sensible.
Quel est l’effet du WACC sur la valeur terminale d’une entreprise ?
Le rôle du WACC dans la méthode de croissance perpétuelle
La méthode de croissance perpétuelle part du principe qu’après une période de prévisions détaillées, l’entreprise continuera à générer des flux de trésorerie sur le long terme avec un taux de croissance stable.
Le taux g doit rester raisonnable. Une hypothèse de croissance perpétuelle de 8 % ou 10 % sur plusieurs décennies serait difficile à défendre pour une entreprise mature, car une société ne peut pas durablement croître beaucoup plus vite que l’économie dans laquelle elle évolue.
Dans de nombreux modèles, les analystes retiennent des taux de croissance à long terme relativement modérés, souvent compris entre 1 % et 3 % selon les caractéristiques de l’entreprise et les hypothèses macroéconomiques retenues.
Le choix du WACC doit lui aussi être justifié par les caractéristiques financières de la société.
Pourquoi l’écart entre WACC et taux de croissance compte autant ?
La formule de la valeur terminale contient le terme :
WACC − g
Si le WACC est de 8 % et le taux de croissance de 2 %, l’écart est de 6 points.
Si le WACC passe à 7 % avec une croissance toujours fixée à 2 %, l’écart tombe à 5 points.
La valeur terminale augmente alors fortement.
| WACC | g | Écart WACC − g | Flux année suivante | Valeur terminale |
| 7 % | 2 % | 5 % | 10 M€ | 200 M€ |
| 8 % | 2 % | 6 % | 10 M€ | 166,7 M€ |
| 9 % | 2 % | 7 % | 10 M€ | 142,9 M€ |
| 10 % | 2 % | 8 % | 10 M€ | 125 M€ |
Une différence d’un point de pourcentage sur le WACC peut donc modifier considérablement la valeur terminale.
Les risques d’une valeur terminale trop élevée dans un DCF
Une valorisation DCF dans laquelle la valeur terminale représente 80 %, 90 % ou davantage de la valeur totale mérite une analyse attentive.
Une forte dépendance à la valeur terminale signifie que le résultat dépend largement d’hypothèses portant sur une période très éloignée.
Le calcul doit alors être testé avec plusieurs couples WACC / taux de croissance.
Il est également possible de comparer la valeur terminale obtenue avec un multiple de sortie. Cette seconde méthode ne remplace pas le calcul par croissance perpétuelle, mais elle peut servir de contrôle de cohérence.
Quels facteurs peuvent faire varier le WACC d’une entreprise ?
Le niveau de risque associé au secteur d’activité
Une entreprise opérant dans un secteur cyclique ou très exposé aux fluctuations des prix peut présenter un risque différent d’une société dont les revenus sont plus prévisibles.
Le risque sectoriel peut influencer le bêta utilisé pour calculer le coût des capitaux propres, ainsi que les conditions auxquelles l’entreprise peut emprunter.
Deux sociétés ayant les mêmes flux de trésorerie prévisionnels peuvent donc obtenir des valorisations différentes si leur niveau de risque financier et opérationnel n’est pas comparable.
La stabilité des flux de trésorerie futurs
Une entreprise qui génère régulièrement des flux de trésorerie prévisibles peut être évaluée avec un profil de risque différent d’une société dont les flux varient fortement.
La visibilité sur les revenus, les marges et les investissements futurs intervient donc indirectement dans le niveau de risque retenu.
Le poids de la dette et des capitaux propres
Le WACC prend en compte la proportion de dette et de capitaux propres dans le financement de la société.
La formule générale est :
WACC = (E / (D + E)) × Ke + (D / (D + E)) × Kd × (1 − T)
Avec :
E = capitaux propres
D = dette
Ke = coût des capitaux propres
Kd = coût de la dette
T = taux d’imposition
La dette peut coûter moins cher que les capitaux propres et les intérêts peuvent, selon la situation fiscale de l’entreprise, générer un avantage fiscal. Mais une dette excessive augmente aussi le risque financier.
Le niveau d’endettement ne peut donc pas être analysé uniquement sous l’angle du coût apparent du financement.
Le coût du financement et les conditions de marché
Les taux d’intérêt du marché influencent le coût auquel les entreprises peuvent emprunter.
Lorsque les taux augmentent, les nouvelles dettes peuvent coûter plus cher. Le coût des capitaux propres peut également évoluer en fonction du taux sans risque et de la prime de risque demandée par les investisseurs.
Le WACC retenu dans une valorisation doit donc correspondre à une date d’évaluation précise.
WACC élevé ou faible : quelles conséquences sur la valorisation ?
Ce qui se passe lorsque le WACC augmente
Une hausse du WACC entraîne une augmentation du taux d’actualisation.
À flux identiques, les montants futurs valent alors moins aujourd’hui.
Ce phénomène peut être particulièrement marqué pour les sociétés dont la valorisation dépend fortement de la valeur terminale.
Un passage de 7 % à 9 % peut sembler limité en apparence. Pourtant, sur une période de dix ou quinze ans, l’effet cumulé de l’actualisation devient très important.
Ce qui se passe lorsque le WACC diminue
Le mécanisme est inverse.
Si le WACC passe de 9 % à 7 %, les flux futurs sont actualisés avec un taux inférieur. Leur valeur actuelle augmente.
Cette situation peut conduire à une hausse significative de la valeur calculée par DCF, sans changement des prévisions opérationnelles.
Il ne faut toutefois pas interpréter cette hausse comme une création automatique de valeur économique. Si le WACC diminue parce que les conditions de marché deviennent moins risquées, les hypothèses peuvent être justifiées. Si le taux est simplement abaissé pour obtenir une valorisation plus élevée, le résultat perd de sa crédibilité.
Pourquoi un WACC faible ne suffit pas à justifier une valorisation élevée ?
Le WACC n’est qu’une variable parmi plusieurs autres.
Une entreprise peut présenter un WACC relativement bas mais générer peu de trésorerie. Sa valeur peut alors rester modeste.
À l’inverse, une société présentant un WACC plus élevé peut produire des flux très importants et conserver une valorisation élevée.
La formule du DCF oblige donc à examiner simultanément :
- les flux de trésorerie ;
- la croissance ;
- les investissements ;
- le besoin en fonds de roulement ;
- le WACC ;
- la valeur terminale.
